پیوندهای مفید
اخبار و اعلانات
آمار
| تعداد نشریات | 158 |
| تعداد شماره‌ها | 6,225 |
| تعداد مقالات | 67,685 |
| تعداد مشاهده مقاله | 114,958,163 |
| تعداد دریافت فایل اصل مقاله | 89,630,909 |
الگوی ارزیابی ریسک مالی پروژههای ال.ان.جی. (مورد کاربردی: پروژهی ایران ال.ان.جی.) | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| تحقیقات مالی | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| مقاله 4، دوره 14، شماره 2، بهمن 1391، صفحه 47-64 اصل مقاله (484.82 K) | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| نوع مقاله: مقاله علمی پژوهشی | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| شناسه دیجیتال (DOI): 10.22059/jfr.2013.51058 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| نویسندگان | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| رضا راعی1؛ سعید فلاحپور2؛ هما عامری متین3 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1دانشیار مالی، دانشکدهی مدیریت دانشگاه تهران، ایران | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2استادیار مالی، دانشکدهی مدیریت دانشگاه تهران، ایران | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 3رشته MBA، پردیس بینالمللی کیش دانشگاه تهران، تهران، ایران | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| چکیده | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| در این پژوهش برای لحاظکردن آثار نوسان جریانهای نقدی در سودآوری پروژه، شاخصهای جدیدی از جنس ریسک برای ارزیابی پروژهها پیشنهاد میشود. محاسبهی جریانهای نقد پروژه بر مبنای اطلاعات هزینهها و درآمدها در یک پروژهی ال.ان.جی. انجام میشود. سپس با استفاده از توزیع دو متغیر قیمت نفت و نرخ بهرهی وامهای خارجی و با روش شبیهسازی مونتکارلو، توزیع ارزش فعلی خالص در دورهی عمر مفید پروژه تعیین و بر مبنای آن، توزیع سودآوری و سنجههای ارزش در معرض ریسک و ریزش مورد انتظار برآورد میشود. نتایج ارزیابی ریسک در این مطالعه نشان میدهد، نوسانهای سودآوری پروژههای ال.ان.جی. تا حد زیادی متأثر از وابستگی بهای گاز مصرفی این کارخانهها و درآمد حاصل از ال.ان.جی. با قیمت نفت است. ارزیابی ریسک مالی پروژهی ایران ال.ان.جی. نشان میدهد، رابطهی تعیین شده برای محاسبهی بهای گاز بالادستی بهگونهای است که به تناسب رشد قیمت نفت و افزایش درآمد حاصل از فروش ال.ان.جی.، بهای گاز بالادستی افزایش مییابد. این امر با وجود تأثیر مثبت روی کاهش ریسک مالی این پروژه، بهطور قابل توجهی بازده سودآوری سهامداران را محدود کرده است. | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| عنوان مقاله [English] | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| Financial Risk Assessment Model for LNG Projects, Case Study: Iran LNG Project | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| نویسندگان [English] | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| Reza Raei1؛ Saeid Fallahpour2؛ Homa Amery Matin3 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1Associate Prof., Management Faculty, Tehran University, Tehran, Iran | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2Assistant Prof., Management Faculty, Tehran University, Tehran, Iran | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 3Graduated in MBA, International Campus of Tehran University, Tehran, Iran | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| چکیده [English] | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| In this study, in order to consider the effects of cash flow fluctuations on project profitability, the new risk kind indicators are proposed to assess projects risk. Firstly, Project cash flow calculates on the basis of cost and revenue data in an LNG project. Then distribution curves of two variables, oil price and interest rate of foreign loans, are utilized to determine distribution curve of net present value of cash flow in project life time through Monte Carlo simulation method. Based on this result distribution curve of profitability index and two risk indices, value at risk and expected shortfall, are estimated. The risk assessment results show that profit volatility in LNG projects greatly affected by dependence on feed gas price and factory revenue with oil price. Financial risk assessment of Iran LNG project, as the case study of this research, shows the deterministic price formula for calculating upstream gas is such that with rising oil prices and factory revenues, upstream gas prices to be raised proportionally. Despite the positive effect on reducing financial risk of the project, this relationship between revenues and costs has limited the range of shareholder profits, significantly. | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| اصل مقاله | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
الگوی ارزیابی ریسک مالی پروژههای ال.ان.جی. (مورد کاربردی: پروژهی ایران ال.ان.جی.) رضا راعی1، سعید فلاحپور2، هما عامری متین3 چکیده: در این پژوهش برای لحاظکردن آثار نوسان جریانهای نقدی در سودآوری پروژه، شاخصهای جدیدی از جنس ریسک برای ارزیابی پروژهها پیشنهاد میشود. محاسبهی جریانهای نقد پروژه بر مبنای اطلاعات هزینهها و درآمدها در یک پروژهی ال.ان.جی. انجام میشود. سپس با استفاده از توزیع دو متغیر قیمت نفت و نرخ بهرهی وامهای خارجی و با روش شبیهسازی مونتکارلو، توزیع ارزش فعلی خالص در دورهی عمر مفید پروژه تعیین و بر مبنای آن، توزیع سودآوری و سنجههای ارزش در معرض ریسک و ریزش مورد انتظار برآورد میشود. نتایج ارزیابی ریسک در این مطالعه نشان میدهد، نوسانهای سودآوری پروژههای ال.ان.جی. تا حد زیادی متأثر از وابستگی بهای گاز مصرفی این کارخانهها و درآمد حاصل از ال.ان.جی. با قیمت نفت است. ارزیابی ریسک مالی پروژهی ایران ال.ان.جی. نشان میدهد، رابطهی تعیین شده برای محاسبهی بهای گاز بالادستی بهگونهای است که به تناسب رشد قیمت نفت و افزایش درآمد حاصل از فروش ال.ان.جی.، بهای گاز بالادستی افزایش مییابد. این امر با وجود تأثیر مثبت روی کاهش ریسک مالی این پروژه، بهطور قابل توجهی بازده سودآوری سهامداران را محدود کرده است.
واژه‌های کلیدی: ریسک مالی، ال.ان.جی.، شبیهسازی مونتکارلو، ارزش در معرض ریسک، ریزش مورد انتظار. 1. دانشیار مالی، دانشکدهی مدیریت دانشگاه تهران، ایران 2. استادیار مالی، دانشکدهی مدیریت دانشگاه تهران، ایران 3. رشته MBA، پردیس بینالمللی کیش دانشگاه تهران، تهران، ایران تاریخ دریافت مقاله: 12/06/1390 تاریخ پذیرش نهایی مقاله: 26/11/1390 نویسنده مسئول مقاله: هما عامری متین E-mail:amery.matin@gmail.com مقدمه تصمیمهای سرمایهگذاری در پروژهها، اغلب بر اساس ارزش فعلی خالص جریانهای نقد حاصل از پروژه انجام میشود. اما هرگونه تغییر در مفروضات محاسبهی هزینهها و درآمدها، میتواند موجب تغییرات چشمگیری در محاسبهی جریانهای نقد پروژه و ارزش فعلی خالص حاصل از آن شود. در شرایطی که سودآوری پروژه در معرض نوسانهای ناشی از تغییر مفروضات برآورد هزینهها و درآمدها قرار دارد، شاخصهای مکملی از جنس ریسک میتوانند در بهبود تصمیمهای سرمایهگذاری نقش مؤثری داشته باشند. تولید و صادرات گاز طبیعی مایع (ال.ان.جی.)، بهدلیل مناسببودن آن از نظر حملونقل در فواصل طولانی، بازده حرارتی بالا و پاکبودن آن از دید مسائل زیستمحیـطی، بهطور فزایندهای رو به رشد است (Jensen, 2004). از سویی با توجه به ذخایر انبوه گاز طبیعی در کشور، مشترکبودن منابع آن با کشورهای همسایه، موقعیت مناسب جغرافیایی کشور و قرار گرفتن در مرکز بازارهای جهانی انرژی، ضرورت پرداختن بهمقولهی گاز طبیعی و فرآوردههای آن، ازجمله ال.ان.جی. بیش از پیش آشکار میشود، اما بهدلیل نیاز به سرمایهگذاری بالای اولیه و بهرهبرداری در یک فضای نامطمئن، ریسکهای متعدد مالی و فنی بر این پروژهها مترتب است. هدف اصلی این پژوهش، ارائهی الگویی برای ارزیابی ریسک مالی پروژههای ال.ان.جی. با استفاده از شاخصهای ارزش در معرض ریسک[1] و ریزش مورد انتظار[2]است. بیان مسئله روشهای ارزیابی معمول برای پروژهها، اغلب به برآورد ارزش فعلی خالص جریانهای نقد حاصل از پروژه محدود میشود، اما در عمل، جریانهای نقد پروژه دستخوش نوسانهای ناشی از تغییر مفروضات میشوند. در چنین شرایطی، در نظر گرفتن محدودهی احتمالی جریانهای نقد با توجه به تغییر مفروضات پایه و تصمیمگیری بر مبنای ریسک ناشی از این نوسانها، میتواند به تصمیمهای سرمایهگذاری منطقیتری منجر شود. هدف این پژوهش، ارائهی مدلی برای در نظر گرفتن عدم قطعیتهای تأثیرگذار در محاسبهی جریانهای نقد و تأثیر آنها بر سودآوری پروژههای ال.ان.جی. است. به این ترتیب، علاوهبر ارزش فعلی خالص متوسط جریانهای نقد، مبانی جدیدی از جنس ریسک در اتخاذ تصمیمهای سرمایهگذاری لحاظ میشوند. در این مطالعه با استفاده از اطلاعاتی چون، هزینهی سرمایهای طرح، هزینهی تأمین مالی خارجی، درآمدهای حاصل از فروش محصول و هزینههای عملیاتی، جریانهای نقد برای دورهی عمر مفید پروژه محاسبه میشود. سپس با استفاده از توزیع قیمت نفت و نرخ بهره و روش شبیهسازی مونتکارلو، تابع توزیع ارزش فعلی خالص و شاخص سودآوری پروژه در دورهی عمر مفید بهدست خواهد آمد و پس از آن، ریسک پروژه با استفاده از سنجههای ارزش در معرض ریسک و ریزش مورد انتظار برآورد میشود. پیشینهی پژوهش پیشینهی نظری ریسک و مدیریت ریسک، مفاهیم و کلیات گیلب (Gilb, 2002) ریسک را پدیدهای میداند که بتواند نتیجهی حاصل از آنچه سرمایهگذار انتظار دارد را منحرف کند. هیوب (Hube, 1998) ریسک را احتمال کاهش درآمد یا از دستدادن سرمایه تعریف میکند. ریسکها ناشی از عدم اطمینان در مورد آینده هستند. در تمامی موارد ریسک بهشرایطی گفته میشود که کمتر از 100 درصد اطمینان وجود داشته باشد. اگر وقوع پیشامدی محرز باشد، نمیتوان آن را دارای ریسک نامید (Cooper, Grey, Raymond, Walker & Raymond, 2005). مدیریت ریسک یک مسیر ساختاریافته برای تحلیل و پاسخگویی به عدم اطمینانهای آینده است و در واقع، فرایندی است که احتمال بروز ریسک و پیامدهای آن را کاهش میدهد (Kezsbum & Edward, 2001). مدیریت ریسکهای مالی فرایندی برای شناسایی و کنترل ریسکهای مالی است که شامل شناسایی و اولویتبندی ریسکهای مالی عمده، تعیین سطح مجاز ریسک، بهکارگیری راهبرد مدیریت ریسک بر اساس سیاستها، اندازه‌گیری، گزارشدهی، نظارت و بهبود بر حسب نیاز است (Horcher, 2005). مدیریت ریسک در حوزهی مالی، بر آن دسته از انواع ریسک نظارت و کنترل دارد که هم قابل کنترل باشند و هم آثار مالی داشته باشند (راعی و سعیدی، 1383). ارزش در معرض ریسک و ریزش مورد انتظار یکی از مهمترین اجزای مدیریت ریسک، اندازه‌گیری ریسک است (عبده تبریزی و رادپور، 1388). برای اندازه‌گیری ریسک تا کنون ابزارهای مختلفی در گسترهی ریاضیات و مهندسی مالی طراحی شدهاند. یکی از روشهای ارزیابی و تشخیص ریسک، ارزش در معرض ریسک است که بیشترین زیان مورد انتظار را در افق زمانی مشخص و در سطح اطمینان معین اندازه‌گیری میکند. ارزش در معرض ریسک، برعکس اندازه‌گیری‌های سنتی ریسک، نمایی کلی و جامع از ریسک پرتفوی ارائه میکند که برای محاسبهی میزان بدهی به دارایی و هم‌بستگی‌ها و وضعیت‌های جاری بهکار می‌رود. با وجود مزایای قابل توجه این روش، محدودیت آن در رابطه با در نظر نگرفتن زیانهای فراتر از مقدارش، ممکن است مشکلات بزرگی به بار آورد. برای رفع این مشکل، سنجههایی مانند ریزش مورد انتظار معرفی شدهاند که همچون مکمل با ارزش در معرض ریسک بهکار میروند. ریزش مورد انتظار (ES) یکی از سنجههای ریسک است که بسیاری از کاربردهای ارزش در معرض ریسک را دارد. این سنجه نشان میدهد شرایط بد تا چه اندازه میتواند بد باشد، در حالیکه VaR در زیانهای فراتر از خودش حرفی برای گفتن ندارد. بهطور کلی قاعدهی تصمیمگیری در مورد ریسک و بازده مورد انتظار با استفاده از ES نسبت به VaR معتبرتر و مطلوبتر است. روش شبیهسازی مونتکارلو روش شبیهسازی مونتکارلو یکی از ابزارهای قدرتمند در تحلیل ریسک است. در این روش فرض نرمالبودن توزیع بازده الزامی نیست و از ویژگیهای آن، میتوان به در نظر گرفتن توأم تهدیدها و فرصتها از یک سو و انتخاب معیارهای گوناگون بهعنوان مطلوبیت، ازسوی دیگر یاد کرد (راعی و سعیدی، 1383). اساس روش شبیهسازی مونتکارلو، نمایش ترکیبات تصادفی حالتهای ممکن از عدم قطعیتهایی است که در یک پروژه رخ میدهند. خروجی شبیهسازی مونتکارلو بیانگر فراوانی مقادیر مختلف تابع مطلوبیت در اثر رخداد حالتهای گوناگون عدم قطعیتها است (فرید، میرفخرالدینی و رجبیپور میبدی، 1389). اساس روش شبیهسازی مونتکارلو، نمایش ترکیبات تصادفی حالتهای ممکنه از عدم قطعیتهایی است که در یک پروژه رخ میدهند. در این روش ابتدا تابع توزیع احتمالات انواع عدم قطعیتهایی که در مراحل قبلی مدیریت ریسک شناسایی شدهاند، از سوی کارشناسان تیم مدیریت پروژه و گاهی تجربههای پروژههای گذشته تعیین میشوند. برای مثال ممکن است هزینه که یکی از عدم قطعیتهای مشترک در پروژههای مختلف است، از توزیع نرمال با پارامترهای μ و 2σ پیروی کند. در مرحلهی دوم، ابتدا تعداد اجراهای شبیهسازی تعیین میشوند که تعداد آنها بسته به پیچیدگی، ابعاد پروژه و اهمیت ریسکهای مورد بررسی در پروژه مشخص میشود. این تعداد میتواند 1000، 2000، 5000 و بالاتر انتخاب شود. البته هرچه تعداد اجراهای شبیهسازی بیشتر باشد، حالتهای احتمالی بیشتری در فضای ممکن (فضای جواب) بررسی میشوند. در روش شبیهسازی مونتکارلو، در هر اجرا برای هریک از عدم قطعیتها، یک مقدار احتمالی بین حد پایین و بالای عدم قطعیتهای مربوطه تولید میشود که فراوانی آن، از تابع توزیع احتمالات آن عدم قطعیتها پیروی میکند. بدین طریق در هر اجرا، یک مجموعه جواب که در تناظر یکبهیک با عدم قطعیتها است، تولید میشود که بیانگر یکی از حالتهای ممکن مطلوبیت است. اجراهای دیگر شبیهسازی، وضعیت‌های بیشتری از حالتهای ممکن مطلوبیت را ارائه میدهند. پیشینهی تجربی چیارا و گاروین (Chiara & Garvin, 2008) در مقالهای با عنوان "مدلهای واریانس برای تحلیل ریسک مالی پروژه برای پروژههای BOT[3] بزرگراه"، به این موضوع اشاره میکنند که تصمیمگیری در مورد امکانسنجی مالی این پروژهها، تا حد زیادی به ریسک کلی پروژه بستگی دارد. ارزیابی ریسک مالی پروژههای BOT بهطور معمول با ترکیبی از شبیهسازی مونتکارلو و تحلیل جریانهای نقد انجام میگیرد. در این مقاله گروه جدیدی از فرایندهای مارکوویان[4]، مدل واریانس مارتینگل و مدل کلی واریانس، بهعنوان ابزار مدلسازی جایگزین برای متغیرهای ریسک BOT پیشنهاد میشوند. مورد کاربردی این مقاله، یک پروژهی BOT حملونقل است و نتایج آن نشان میدهد، شکست در مدلسازی صحیح عدم قطعیتهای پروژه، ممکن است به برآورد اشتباه از ریسک مالی پروژه منجر شود. در این شرایط اگر ارزیابی خیلی ملاحظهکارانه باشد، تصمیمگیرندگان ممکن است پروژهای را رد کنند که در واقع از نظر مالی توجیه پذیر است. صادقی و شوالپور (Sadeghi & Shavvalpour, 2005) در مقالهای با عنوان "مدیریت ریسک انرژی و مدلسازی ارزش در معرض ریسک" به بررسی بازار پُرنوسان نفت پرداختهاند. در این مقاله روش ارزش در معرض ریسک برای کمّیسازی قیمت نفت اوپک از طریق روشهای مختلف بهکار گرفته شده و مقایسهی نتایج محاسبات VaR در هر یک از این روشها ارائهشده است. روش معرفیشده در این مقاله، شبیهسازی تاریخی پیشبینی ARMA و واریانس ـ کوواریانس بر اساس رویکرد GARCH است. نتایج نشان میدهد که در میان رویکردهای مختلف، روش HSAF نتایج کارآمدتری را ارائه میدهد، بهگونهای که در سطح اطمینان 99درصد، ارزش در معرض ریسک محاسبهشده از طریق روش HSAF بزرگتر از تغییرات واقعی قیمت در کمابیش 6/97 درصد از دورهی پیشبینی است. همچنین هرچند ارزش درمعرض ریسک از طریق رویکرد واریانس کوواریانس بزرگتر از تغییرات قیمت واقعی در کل دورهی پیشبینی است، اما کارایی نتایج، بهاندازهی نتایج محاسبات از محاسبه از طریق روش HSAF نیست. نتیجهگیری این است که ارزش در معرض ریسکِ محاسبهشده توسط هر روش، سنجهی قابل اعتمادی در ارزیابی ریسک قیمت نفت است. در سراسر دنیا قیمت گاز طبیعی مایع (ال.ان.جی)، اغلب برمبنای یک رابطهی قیمتگذاری تعیین میشود که قیمت ال.ان.جی. را به قیمت نفت خام مرتبط میکند. روابط قیمتگذاری، اغلب محرمانه در نظر گرفته میشوند و در دسترس همگان نیست. شکل عمومی این روابط در زیر آمده است:
A : ضریب وابستگی به قیمت نفت؛ B : عدد ثابت. نسبت وابستگی به قیمت نفت در هر بازاری با توجه به وجود حاملهای رقیب و کشش بازار مربوطه تعیین میشود. وجود بخش ثابت در روابط قیمتگذاری، موجب کاهش ریسک پروژه خواهد شد. با وجود این، در قیمتهایی که بیش از قیمت پایه برای نفت در نظر گرفته شده، بازده پروژه در مقایسه با پروژههایی که بخش ثابت ندارند، پایینتر است. در زمینهی صنعت ال.ان.جی.، بارچ (Bartsch, 1998) در مطالعهای با عنوان ریسک و بازده پروژههای ال.ان.جی. برای چهار پروژهی مایعسازی گاز طبیعی در کشورهای قطر، یمن و عمان با استفاده از شاخصهایی چون اندازهی پروژه، هزینه، تأمین مالی خارجی، روند سالانهی مالی، ساختار مالکیت و قیمت فروش جریان نقد مدلسازی شدهاند. در این پژوهش، نخست جریانهای نقد مورد انتظار پروژه، بر اساس فرضیههای هزینه و قیمت محاسبه شده و سپس از طریق روش شبیهسازی مونتکارلو، محدودهی محتمل جریانهای نقد تعیین شده است. سپس با استفاده از نتایج شبیهسازی و محاسبههای آماری، شاخص سودآوری و ریسک برای پروژههای ال.ان.جی. مورد مطالعه، محاسبه شده است. نتایج این مطالعه نشان میدهد، سرمایهگذاران خارجی بهطور چشمگیری سودآوری پروژه را بهبـود میبخشند. همچنین ریسک پروژهها کمتر از 20 درصد است و میزان افزایش بازده بیش از میزان افزایش ریسک است.
مدل مفهومی در این مطالعه با استفاده از اطلاعات هزینه و درآمد، ارزش فعلی جریانهای نقد و تحلیل ریسک پروژههای ال.ان.جی. محاسبه میشود. نمودار شمارهی 1 نمای کلی مدل ارائهشده در این پژوهش را نشان میدهد.
نمودار 1. نمای کلی الگوی ارزیابی ریسک پروژه
با رویکرد به نمودار شمارهی 1، فرایند ارزیابی ریسک، از محاسبهی جریانهای نقد پروژه و ارزش فعلی خالص جریانهای نقد آغاز میشود. درواقع گام اول در ارزیابی سودآوری یک سرمایهگذاری، بررسی تغییرات در جریانهای نقد آتی حاصل از آن سرمایهگذاری است. برای ارزیابی، ارزش افزودهی حاصل از پروژهی جریانهای نقد حاصل از آن، بهاجزای تشکیلدهنده تفکیک و محاسبه میشود. جریانهای نقد پروژه شامل سه جزء است (راس، وسترفیلد، جردن، 1388): مخارج سرمایهای ـ افزایش در سرمایه در گردش خالص ـ جریانهای نقد عملیاتی = جریانهای نقدی با در نظر داشتن این سه جزء، جریانهای نقد پروژه از مجموع جریانهای نقد ورودی و جریانهای نقد خروجی محاسبه میشود. جدول شمارهی 1 اجزای جریانهای نقد ورودی و جدول شمارهی 2، جریانهای نقد خروجی پروژه را نشان میدهند. برای محاسبهی جریانهای نقد، اطلاعات و مفروضات زیر مورد استفاده قرار میگیرند.
جدول1. اجزای جریانهای نقد ورودی پروژه
جدول 2. جریانهای نقد خروجی پروژه
روش پژوهش نظر به اینکه نتایج این پژوهش میتواند برای بهبود مدیریت ریسک پروژههای ال.ان.جی. بهکار برده شود، پژوهش پیش رو کاربردی بهشمار می‌رود. همچنین با توجه به اینکه در این پژوهش وضعیت موجود مورد بررسی قرار میگیرد، از نوع توصیفی ـ پیمایشی است. جامعه و نمونهی آماری پژوهش شرکت ملی نفت ایران برای دستیابی به هدف درازمدت تعیینشده برای حضور ایران در بازار ال.ان.جی جهان، هم‌اکنون شش طرح در دست اجرا و مطالعه دارد. در حال حاضر ایران ال.ان.جی.، تنها پروژهی فعال کشور در بین پروژههای تعریف شدهی ال.ان.جی. است که راهبردهای مالی آن تا حدود زیادی مشخص و تدوین شدهاند و درنتیجه اطلاعات مالی پروژه در دسترس است. به همین دلیل این پروژه با روش نمونهگیری هدفدار، بهعنوان نمونهی آماری این مطالعه انتخاب و مورد بررسی قرار میگیرد.
متغیرهای پژوهش متغیرهای مستقل در این تحقیق قیمت نفت و لایبور[8] میباشند. قیمت نفت بر اساس دادههای تاریخی از سال 2007 تا سال 2010 و لایبور بر اساس دادههای تاریخی از سال 2000 تا 2010 تعیین میگردند. متغیر وابسته ارزش فعلی خالص جریانات نقد میباشد. یافتههای پژوهش محاسبهی نرخ تنزیل از آنجاکه این پژوهش ریسک را از نگاه سهامداران مورد بررسی قرار میدهد، نرخ تنزیل درواقع همان نرخ بازده مورد انتظار سهامدار عادی است. برای محاسبهی نرخ بازده از روش CAPM استفاده میکنیم و برای این کار نخست باید بتای اهرمی شرکت ایران ال.ان.جی. طی مراحل زیر محاسبه شود:
با توجه به عدم حضور شرکت ایران ال.ان.جی. در بورس اوراق بهادار ایران، از اطلاعات سه شرکت نفت بهران، شرکت نفت پارس و شرکت پالایش نفت آبادان با توجه به محصول و شرایط مشابه این شرکتها در صنعت نفت، استفاده میشود.
بتای اهرمی صنعت، از محاسبهی متوسط بتای اهرمی شرکتها بهدست میآید. با رویکردی به اطلاعات بتای شرکتهای منتخب، بتای اهرمی متوسط صنعت برابر با 49/0 محاسبه میشود.
برای این کار، نخست با استفاده از اطلاعات مالی شرکتهای منتخب، میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام صنعت برابر 041/0 برآورد میشود. بتای غیر اهرمی صنعت با استفاده از این نسبت، نرخ مالیات و بتای اهرمی متوسط صنعت، از رابطهی شمارهی 2 برآورد میشود.
در این مرحله با استفاده از نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام شرکت ایران ال.ان.جی.، بتای غیر اهرمی صنعت و نرخ مالیات از رابطهی شمارهی 3 بهدست میآید. رابطهی 3)
برای محاسبهی نرخ بازده بازار از میانگین مقادیر شاخص قیمت و بازده نقدی بازار بورس اوراق بهادار تهران، در بازهی زمانی سالهای 1385 تا 1388 استفاده میشود. بر این اساس نرخ بازده بازار برابر 94/19 درصد برآورد شده است.
با معلوم بودن نرخ بازده بازار و بتای اهرمی شرکت و با در نظر داشتن نرخ بهره بازده بدون ریسک برابر 16درصد (نرخ سود اوراق مشارکت دولتی در سال 88)، نرخ بازده مورد انتظار سهامدار عادی با نرخ تنزیلِ این پژوهش، از رابطهی شمارهی 4 محاسبه میشود.
محاسبهی ارزش فعلی جریانهای نقد پروژه برای ارزیابی پروژه، ارزش فعلی خالص جریانهای نقد پروژه در قیمت تعینی 77 دلار برای هر بشکه نفت خام دریای برنت و مقدار 3 درصد برای LIBOR و با نرخ تنزیل 48/18 درصد محاسبه میشود. نتایج این محاسبها با مفروضات تعیینشده، نشان میدهد مقدار NPV در مقادیر تعینی مفروض برای قیمت نفت و نرخ بازده برابر با 175/2 میلیارد دلار است. آزمون نکویی برازش توزیع متغیرهای مستقل برای آزمون نکویی برازش توزیعهای احتمال متغیرهای مستقل از آزمون تکنمونهای کولموگروف ـ اسمیرنوف (بهاختصار K-S) استفاده میکنیم. این آزمون با استفاده از مقایسهی تابع تجمعی احتمال مشاهدات و تابع تجمعی احتمال توزیع مفروض، فرض پیروی مشاهدات از توزیع احتمالی خاص را بررسی میکند.
آزمون نرمال بودن قیمت نفت فرضیهی H0: توزیع دادههای نفت نرمال است. فرضیهی H1: توزیع دادههای نفت نرمال نیست.
جدول شمارهی 3 مقادیر آماره آزمون (α) را برای چهار نوع توزیع مفروض نرمافزار SPSS و همچنین فرضیهی پذیرفته شده نشان میدهد. جدول 3. مقادیر آماره آزمون برای چهار نوع توزیع مفروض برای قیمت نفت
نمودار2. هیستوگرام دادههای قیمت نفت و بهترین توزیع برازش شده به آن آزمون نرمال بودن متغیر لایبور فرضیهی H0: توزیع دادههای نرخ بهره نرمال است. فرضیهی H1: توزیع دادههای نرخ بهره نرمال نیست.
جدول شمارهی 4 مقادیر آماره آزمون (α) را برای چهار نوع توزیع مفروض نرمافزار SPSS و همچنین فرضیه پذیرفته شده، نشان میدهد. جدول 4. مقادیر آماره آزمون برای چهار نوع توزیع مفروض برای نرخ لایبور
نمودار 3. هیستوگرام داده نرخ بهره و بهترین توزیع برازش شده به آن
شبیهسازی جریانهای نقد با استفاده از روش شبیهسازی مونتکارلو در این مرحله با استفاده از توزیعهای مشخصشده برای قیمت نفت و نرخ بهره، شبیهسازی جریانهای نقد آغاز میشود. در هر مرحله از شبیهسازی، جریانهای نقد پروژه برای 29 سال عمر پروژه (با در نظر گرفتن دوران ساخت) محاسبه میشوند. الگوریتم شبیهسازی بهگونهای تنظیم شده که در هر سال، نرخ بهره و قیمت نفت از توزیعهای مربوطه بهطور تصادفی انتخاب و در محاسبهی جریانهای نقد وارد میشوند. با تکمیل شبیهسازی در هر دوره، ارزش فعلی خالص با تنزیل جریانهای نقد پروژه با نرخ 48/18 درصد محاسبه میشود. این محاسبهها برای دستیابی به یک توزیع واقعیتر از ارزش فعلی خالص 1000 بار تکرار میشوند. نمودار شمارهی 4، توزیع ارزش فعلی خالص حاصل از شبیهسازی را نشان میدهد.
نمودار 4. توزیع احتمالی ارزش فعلی خالص تعیین شاخص سودآوری پروژه بر اساس تعاریف، شاخص سودآوری، ارزش فعلی یک سرمایهگذاری را بهازای هر دلاری که سرمایهگذاریشده میسنجد. برای تعیین شاخص سودآوری بر مبنای ارزش فعلی خالص جریانهای نقد، از رابطهی شمارهی 5 استفاده میشود.
: ارزش فعلی خالص جریانهای نقد انتخابی از نتایج شبیهسازی؛ : شاخص سودآوری؛ : سهم سهامداران در سرمایهگذاری. در این مرحله با استفاده از توزیع ارزش فعلی خالص بهدست آمده در مرحلهی پیش، توزیع سودآوری بهدست میآید. این توزیع در نمودار شمارهی 5 نشان داده شده است. برآورد ارزش در معرض ریسک و ریزش مورد انتظار با توجه به نمودار دریافتی از تحلیل انجامشده در نرمافزار SPSS، مقدار VaR در سطح اطمینان 95 درصد مرز 50 شاخص سودآوری است که در دنبالهی منفی هستوگرام قرار دارند. در این سطح مقدار VaR برابر است با: 5878/1 = VaR همچنین مقدار ریزش مورد انتظار بهعنوان میانگین مقادیر قرار گرفته در بازهی ریسکی از رابطهی شمارهی 6 محاسبه میشود.
مقادیر VaR و ES در سطح اطمینان 95 درصد در نمودار شمارهی 5 نشان داده شدهاند.
نمودار 5. توزیع سودآوری و ناحیهی ریسکی آن نتیجهگیری و پیشنهادها نتایج محاسبهی ارزش فعلی خالص ارزیابی ریسک پروژهی ایران ال.ان.جی. نشان میدهد:
پیشنهادهای اجرایی و پژوهشهای بعدی
منابع
| |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
آمار تعداد مشاهده مقاله: 9,717 تعداد دریافت فایل اصل مقاله: 3,404 |
|||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||